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亿帆借壳鑫富药业被爆炒 估值偏高盈利能力堪忧
日08:54 来源：股市动态分析 本刊记者 田磊近日鑫富药业(002019,股吧)（002019）发布了重组草案，并称将于9月27日召开股东大会进行审议，这意味着鑫富药业与亿帆系的重组进入了实质性推进阶段，与此相伴而来的是二级市场股价飙升，记者注意到从重组预案发布至今鑫富药业股价涨幅已超过105%之多，然而对此业内分析人士却颇为担忧，有分析人士指出该公司股价上涨源于市场对重组概念炒作的热情，而涉及重组标的亿帆系相关资产为投资者带来的实际价值却并不看好。
　　根据公告，亿帆系拟注入资产预估值高达17.5亿元，其中亿帆生物预估值为14.8亿元，预估增值率高达664.29%，亿帆药业预估值为2.7亿元，预估增值率也达到161.05%。更令人匪夷所思的是，查阅公告不难发现作为一家药品销售公司亿帆生物的成长性实在存疑，而根据核查意见，另一收购标的亿帆药业还于2011年和2012年分别收购了两家亏损的企业，也让未来盈利预期大打折扣。
　　亿帆系借壳 鑫富药业董事长或全身而退
　　根据鑫富药业公布的重组草案，公司拟以7.94元/股的价格，发行股份21994万股，购买程先锋持有的合肥亿帆生物医药有限公司100%股权以及程先锋等10名自然人合计持有的合肥亿帆药业有限公司100%股权，本次拟购买资产的预估值合计为17.5亿元。本次交易完成后，程先锋对上市公司的持股比例将达到30%以上。本次交易将导致上市公司实际控制权变更，且构成借壳。
　　实际上在外界看来，鑫富药业重组早已迫在眉睫，2010年、2011年，鑫富药业分别巨亏1.98亿元、2.3亿元。连续两年巨亏之后，日，鑫富药业被“披星戴帽”，变为*ST鑫富。为避免连续三年亏损退市，2012年，鑫富药业连续变卖多项资产，以1.18亿元转让所持杭州易辰孚特汽车零部件有限公司20%的股权，以2950万元的价格转让满洲里鑫富活性炭有限公司100%股权，并处置了一些土地资产。几经腾挪之后，2012年鑫富药业实现利润1431.87万元，勉强“扭亏为盈”。
　　不过，进入2013年，鑫富药业的业绩持续恶化。7月30日，鑫富药业发布2013年半年报，上半年实现归属于上市公司股东的净利润938.86万元，同比减少66.71%。在此背景下，合肥亿帆的进驻似乎解了公司的燃眉之急。
　　从二级市场表现来看，受到重组消息提振，鑫富药业股价走势强劲，7月26日重组预案一经发布股价则出现连续三个强势涨停，此后经过短暂的调整，股价再次走高，截止9月17日，股价涨幅已达105%，然而与市场热烈反应不同的是，多数业内人士对此解读则较为负面。
　　有分析人士认为鑫富药业系典型的家族企业，公司名称即来自老板的名字。公司实际控制人为董事长过鑫富，过鑫富的连襟林关羽，任公司副董事长、总经理。在此次交易中过鑫富家族无疑是大赢家，记者注意到按照半年报中公布的过鑫富家族持股情况来看，在此次股价爆炒中过鑫富家族累计浮盈金额达到4.83亿元，同时更令人担心的是伴随股价暴涨或引发其疯狂减持，最后全身而退留下一地鸡毛。
　　当然另一不容忽视的受益方则是拟并购标的亿帆系实际控制人程先锋及其他关联自然人，按照此次7.94元/股的交易价格，受益于重组股价的爆炒，拥有21994万股的程先锋及其他关联自然人在短短2个月内即获利18.67亿元。
　　那么中小投资者是否能从这场盛宴中分得一杯羹？一位不愿具名的资深人士对记者表示，该股炒作重组概念的意味更强烈，短期虽然股价有所表现，但是拟购资产盈利能力实在堪忧，在此次交易中关联方是最大受益者，最后买单的无疑还是中小投资者。
　　重组资产成长性堪忧
　　值得注意的是，一直以来对于此次并购的两项亿帆系资产质疑不断。
　　从重组预案可以看出，亿帆生物是此次交易的重头戏。该公司的业务模式主要包括药品配送、国内外药品代理和委托生产独家代理三大块。换言之，这是一家以医药销售为主的公司，但是亿帆生物预估值却为14.8亿元，预估增值率高达664.29%。但是令人疑窦丛生的是在连续两年营业收入未有明显增幅的情况下，净利润却出现激增，数据显示2011年和2012年，亿帆生物营业收入分别为5.09亿元和7.94亿元，而2011年，亿帆生物的净利润只有148.21万元，但到2012年，突然增长到4272.57万元，同比增长了28倍。
　　对此公司解释亿帆生物2012年的净利润比2011年大幅增长主要是由于亿帆生物经历了由医药流通行业初级阶段向高级阶段的逐步转变，在药品配送基础上逐步增加附加值更高的国内药品代理和委托生产独家代理两种业务模式比重所致。
　　但是查阅公告不难发现2011年国内药品代理4家、委托生产独家代理2家，而2012年国内药品代理不过增长2家，委托生产独家代理增长1家，在高附加值业务增长并不明显的情况下，亿帆生物净利润却出现令人匪夷所思的高增长。
　　财报显示，2012年，亿帆生物药品配送业务收入为4.56亿元，较亿元增长21%；而其委托生产独家代理业务收入为2.86亿元，较亿元增长140%。该项业务的增长幅度也远远小于净利润的增长幅度。业内人士分析，不排除公司虚增利润，以此凸显成长性从而获得高溢价的目的。
　　根据公告鑫富药业此次重组的另一注入资产为亿帆药业，而对于该项资产预估值为2.7亿元，预估增值率也达到161.05%。重组公告显示，亿帆药业成立于日，经过一系列收购形成如今的规模。
　　2009年6月，亿帆药业收购了安徽新陇海药业100%股权和湖南芙蓉制药的51%股权。此后的三年间，亿帆医药分别收购了同一控制人程先锋旗下合肥亿帆医疗80%股权，以及购新疆希望制药100%股权。2012年亿帆药业收购的安徽雪枫药业，然而值得注意的是净资产竟然为负，数据显示2012年雪枫药业净资产和净利润各为-112.48万元和-34.28万元。新疆希望制药2011年和2012年净利润分别是-7.39万元和-2.93万元。
　　对于以上资产的拼凑痕迹，分析人士则明显更为担心，“这些盈利能力很差的资产高估值借壳上市公司，价值翻番后再进行二级市场套现，最终损害的还是中小投资者利益”。
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鑫富药业才摘ST就卖壳 “亿帆系”程先锋神仙露面
作者：蔡俊
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　　根据预案，亿帆生物、亿帆药业的评估值分别为14.8亿元、1.65亿元，对应的增值率达到6.64倍、1.61倍。　　原股东煞费苦心，接盘者却疏忽大意。　　这笔重组的交易中，的现任股东林关羽家族煞费苦心。公司近些年实施的多元化战略失败，导致背负亏损资产较多且业绩下滑严重。为了摆脱困境，在市场全身而退，林关羽家族先后进行资产变卖、财务手段等手法成功实现扭亏为盈。　　不过，此次的接盘者程先锋，其注入的资产却备受诟病。市场的质疑主要来自估值过高、持续盈利能力堪忧等。　　重组前传　　整个2012年，鑫富药业先后出售杭州易辰孚特、满洲里鑫富活性炭，以及临安市太湖源镇的相关资产。　　财务数据显示，公司2010年、2011年的净利润分别亏损1.98亿元、2.3亿元。根据相关规定，鑫富药业于2012年5月被戴上“*ST”的帽子。　　实际上，公司近年的连续亏损与其一直推行的多元化经营不无关系。业务版图中，公司曾计划发展活性炭、三氯蔗糖、零部件等3个产业扩大规模。然而，只不过几年光阴，活性炭计提巨额损失、三氯蔗糖停产至今、汽车零部件投产难等事件，宣告公司多元化的战略彻底失败。　　无奈之下，转手成为林关羽家族退出的途径。不过，出售资产前，如何让资产的鑫富药业成为一个“净壳”成了关键。　　对此，公司一方面剥离资产，同时未雨绸缪在财报上做足准备。　　整个2012年，鑫富药业先后出售杭州易辰孚特汽车零部件有限公司、满洲里鑫富活性炭有限公司，以及临安市太湖源镇的相关资产。三块转手资产对应的业务，正是公司曾计划打造的汽车零部件、活性炭、三氯蔗糖。　　清理过程完毕后，公司还余下PBS、PVB、EVA等三个新产品。对于一家仍在亏损的企业而言，摘帽迫在眉睫。不过，鑫富药业显然早有准备。　　2011年底，公司将前期投资失误产生的不良资产作了大量计提，计提资产减值准备高达1.53亿元。此举一定程度导致鑫富药业在2011年仍出现净利润下滑，然而，2012年公司再未现如此大规模的计提。“这是惯用的财技，公司在计提上洗了个澡，2012年业绩被释放出来”，一位投行人士评价。　　截至去年，鑫富药业营业收入实现6.44亿元，同比增长近30%，净利润扭亏为盈，实现1432万元。今年5月，公司成功摘帽，林关羽家族下一步要做的，就是找到一个接盘者从而退出。　　不匹配的高估值　　预案表示，一旦此次定增完成，程先锋将持股47.27%，取代林关羽家族，成为鑫富药业的实际控制人。　　摘帽成功、资产剥离清晰，鑫富药业就成为一个抢手的壳资源。　　今年7月，公司发布定增公告，拟以7.94元/股向程先锋等10名自然人发行股份2.2亿股，购买其手握的亿帆生物、亿帆药业的100%股权。预案表示，一旦此次定增完成，程先锋将持股47.27%，取代林关羽家族，成为鑫富药业的实际控制人。　　然而，这笔交易却在资产评估方面备受质疑。　　根据预案，亿帆生物、亿帆药业的评估值分别为14.8亿元、1.65亿元，对应的增值率达到6.64倍、1.61倍。截至去年底，两标的净资产分别为1.84亿元、1.05亿元，以此计算P/B，亿帆生物、亿帆药业分别高达8倍、1.6倍。　　毫无疑问，这笔交易在估值方面已经超出行业的一般标准。今年以来，虽然并购市场逐渐火热，重组案例屡见不鲜，但P/B普遍保持在5倍以下。　　前述投行人士告诉记者，由于定增重组的方式允许25%上限的配套融资，给标的资产一个高估值，就意味着借壳方可以在市场上获取更多的融资额度。　　对此，负责本次评估的中铭国际在报告中表示，鑫富药业的评估采取收益法。理由是“中主营业务与亿帆药业完全相同的公司不存在，鉴于难于收集到足够的相同企业的交易案例”，且亿帆的收入、成本、风险可预测量化，因此选择收益法评估。　　不过，这样的评估选择并没有强大的说服力。中铭国际在报告中确认，对标的资产的评估范围主要是其房屋建筑类、设备类等固定资产。而在重组预案中，公司却表示亿帆生物有一处厂房和仓库正在办理产权，同样的情况也发生在亿帆药业上，其一处土地和仓库正在与政府取得产权。　　这些所有权尚未发生转移的资产，并不能计入公司资产加以评估。实际上，由于亿帆生物不从事生产环节，因此属于轻资产公司。不过，就是这样一些运作方面存在瑕疵的轻资产公司，在被评估时给出如此高估值的价格，值得商榷。　　持续盈利堪忧　　对比亿帆生物近两年的委托生产独家代理数量看，2012年也仅同比增加1家。　　本次交易更受人瞩目的，是标的资产的持续盈利能力。　　首先是亿帆生物。资料显示，公司成立于2003年底，目前业务模式主要有药品配送、国内外药品代理和委托生产独家代理。所谓药品配送，是指通过与药品生产企业签订配送合同，企业将药品生产企业的药品配送至医院。换言之，亿帆生物实际是一家贴牌的轻资产企业。　　在长期的发展中，公司制定的战略是先在安徽省建设销售网络，随后将范围扩展至全国。自2010年以来，亿帆生物已取得6个产品的全国代理权，销售的药品在全国二级以上医院的覆盖率超过50%。　　而根据财报，亿帆生物2011年、2012年净利润分别实现148.21万元、4307.78万元。2012年，净利润的同比增幅高达惊人的28倍。如果从企业的经营结构来看，去年增长最快的为委托生产独家代理业务，该业务2012年收入2.86亿元，同比增长1.4倍，不过，这不能足以解释业绩的高增长。　　实际上，如果高增长的支撑是来自营销渠道的拓展，那对比亿帆生物近两年的委托生产独家代理数量看，2012年也仅同比增加1家。　　另一个标的资产——亿帆药业的持续盈利也不容乐观。企业控股6家子公司，虽然如新陇海等资产，去年营业收入、净利润分别实现4460.50万元、1330.97万元，保持盈利的状态，不过，亿帆药业存在3家子公司亏损的现象。　　比如合肥亿帆医疗，企业去年净利润亏损接近15.48万元。同时，新疆希望、雪枫药业的净利润也各自分别亏损2.93万元、34.28万元。此次整体打包上市，亿帆药业还被给予高估值，无疑又备受诟病。
(责任编辑：DF010)
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女儿在17年前，被逼嫁给当地人，生活很艰苦。
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　　该股近期涨幅不小了，其实在2月份笔者就曾经推出他，现在为什么笔者还敢继续推它呢？理由如下：
　　一、主营产品涨价
　　亿帆鑫富是全球泛酸钙龙头企业，市占率高达38%。鑫富与新发两家企业市占率合计超过70%。公司泛酸钙产能8000 吨左右，近年几乎是满产销售，其中约80%用于出口；泛酸系列总产能12000 吨，在市场好的情况下公司可做部分产能调整。日本第一制药已经退出泛酸钙市场，帝斯曼和巴斯夫为全球维生素龙头企业，泛酸钙在其收入中占比较小。因此鑫富与新发 在该行业有极大的发言权。另外，亿帆鑫富与新发药业长达9 年的知识产权纷争于2015 年7 月获得最终判决，亿帆鑫富获得936 万赔偿。之前B5价格较低主要是新发药业采取低价策略抢占市场，本次提价由新发牵头，在寡头垄断的竞争格局下，提价有望持续。另外，在国家供给侧改革和环保压力下，维生素作为产能过剩、高污染行业，新增产能难以实现。
　　15 年12 月份泛酸钙价格开始上涨，市场紧张程度远超预期，产品价格开始飞涨，公司泛酸钙报价自60 元/千克迅速飞涨至230元/千克，目前价格已经上涨至360 元/千克；泛酸钙产品价格的上涨是公司业绩增长的主要原因。公司二季度业绩增幅将进一步扩大。公司长单大多是季度定价，公司泛酸钙价格12 月中开始上涨，大部分1 季度订单已经签完，公司1 季度泛酸钙均价较15 年4 季度环比增长50%，而公司二季度泛酸钙签单均价较1 季度环比增长200%，预计公司2 季度业绩增长将进一步扩大。泛酸钙价格将继续上涨，且持续性强。寡头间关系的改善与环保的共振使得泛酸钙供给严重不足，产品价格将持续上涨，目前作为全球泛酸钙价格风向标之一的欧洲，泛酸钙成交价格已经超过500 元/千克，且价格在继续上涨，而国内泛酸钙的价格在300多元，泛酸钙的价格将继续上涨，且持续性非常好。笔者按照以上其他产业年利润2亿元计算，如果2016年B5价格维持在250元/公斤以上，公司总利润将达到17.4亿元，除以4.4亿的总股本，每股收益将达到4元。
　　二、医药产业后劲十足
　　公司不断收购医药生产、研发资产，补足医药短板，持续深耕皮肤、妇科、血液肿瘤等专科药细分领域，整合并购所获得的优质产品，利用公司覆盖全国的销售网络做大做强。就潜力品种来看，重组人生长激素、缩宫素鼻喷雾剂、硝苯地平缓释片(Ⅲ)、妇阴康洗剂均有较大的增长空间，加以公司未来继续并购获取新的优质品种，制剂这一块的业绩有望持续维持高速增长。近期公司拟收购的大分子生物药国际化开发的研发与生产企业，若能顺利完成，将借力标的公司在生物药领域领先的研发团队及创新型研发与生产平台，向国际化的高端生物创新药领域转型，标的公司所拥有的三个项目已分别处于临床三期（全球）、二期（国际2 项）、一期（国际），这些药物主要用于肿瘤、神经性疾病、肝炎和老年性疾病等的治疗，此次收购有望打开巨大的成长空间，而公司将获得业绩与估值上的双重提升。同时，公司与控股股东程先锋先生设立医疗健康产业投资公司（公司占15%），投资方向包括医院托管、医疗信息化、个性化诊疗等，符合国家政策走向，目前已托管一家县级医院，还有多家意向，发展势头良好。
　　三、高送转助推股价
　　该公司已公布年报，每股收益0.82元，每股净资产接近11元，并推出了2015年度分配预案 10转15股 派1元(含税)。公司预计2016年1月至3月归属于上市公司股东的净利润盈利12627.44万元-15152.92万元,同比增长50%-80%，每股业绩约为0.32元。公司召开股东大会，大会通过高送转预案基本无悬念，从目前到除权至少还有1个月左右的时间，从以往经验看，此期间一般存在较大的炒作空间。
　　四、筹码及K线分析
　　从公布的最新股东人数看，该股4月中旬股东数3.21万，较3月末的2.6万逐步扩大，但依然集中。从K线看，该股近期已创出历史新高，回调没有明显放量，庄家大幅出货的可能性不大，有可能借高送转和涨价再来一波行情，建议在10日线附近积极低吸，耐心等待除权前后再一波行情的到来。
　　五、风险提示
　　泛酸钙涨价不及预期的风险。过鑫富先生所持有公司于日后全部流通（增加2596万股），届时可能会有一定的抛售压力。
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