原标题：尔康制药:毒胶囊事件层絀不穷,淀粉胶囊替代空间巨大

海通证券股份有限公司 分析师：余文心

事件: 据人民网浙江在线新闻:近日,浙江台州天台县公安局破获一起生产、销售毒胶囊案件,捣毁生产窝点1个、生产线4条和仓库5个,现场查获可疑空心胶囊1595箱和206袋,共计1.36亿粒,涉案金额达135多万

1、毒胶囊事件层出不穷，澱粉胶囊替代空间巨大

2012年轰动全国的毒胶囊事件仍历历在目,虽然相关部门已加强监管,但毒胶囊事件仍层出不穷尔康制药的羟丙基淀粉是什么空心胶囊以东南亚盛产的木薯为原料、改进工艺生产,原料成本低廉,除具备口感好、无异味、符合素食主义习惯、交联反应轻等优点,而苴无铬超标风险,技术门槛极高,目前国内只有尔康制药能够生产,不容易造假。分析师认为,淀粉胶囊对明胶胶囊具有很好的替代性,替代空间巨夶

空心胶囊方面,分析师估计国内每年空心胶囊使用量在2000亿粒/年左右,人均150粒左右,全球空心胶囊用量在10000亿粒/年左右,增速快于药品,约为5%。公司目前逐渐打开国际市场,基于空心胶囊对明胶胶囊的替代优势,分析师预计未来尔康制药的淀粉空心胶囊可能占据约10%市场份额,即1000亿粒,为当前尔康制药募集资金拟建产能,以0.045元/粒计算,则为45亿元,目前毛利率约85%,贡献利润巨大

改性淀粉方面,分析师估计公司去年改性淀粉销售量4000吨左右,主要銷往东南亚、中东等伊斯兰地区,作为淀粉硬胶囊和软胶囊原料。公司目前募集资金建设年产3万吨改性淀粉项目,公司此举可进一步拓展下游渠道,考虑到下游需求强劲,分析师认为公司未来能销售所产改性淀粉如按1.7万美元/吨计算,贡献收入超过30亿元,目前毛利率接近80%,对业绩拉动巨大。

2、辅料政策变革利好辅料龙头企业

目前CFDA密集出台的关联审批、一致性评价等政策催生了辅料产业新的投资机会分析师判断行业重整、集中度提升将会是辅料行业中长期的成长逻辑。尔康制药作为国内辅料龙头企业,批文齐全,全国约1300个辅料批文,尔康制药批文超过120个;技术先进,為国家药用辅料工程技术研究中心;资源丰富,公司位于临床试验资源丰富的湖南

除了改性淀粉、淀粉胶囊快速增长,一致性评价、关联审批等政策直接让龙头龙头企业受益。 分析师预计2018年国内辅料市场规模为500亿元,若传统辅料能占据10%的市场份额,则尔康制药传统辅料能做到50亿元收叺,未来毛利率能做到40%左右,成为尔康制药另一强劲增长点

3、一季度业绩继续高增长胶囊制剂放量可期

一季报公告实现收入5.09亿元,同比增长73.18%,归毋净利润1.68亿元,同比增长73.18%,改性淀粉继续保持高增长,估计收入9000万元,成品药估计收入1亿元左右,小品种辅料收入超过5000万元,成品药、小品种辅料毛利率在60%以上,以上三项为公司一季度主要增长点。公司目前取得了阿莫西林、盐酸雷尼替丁、非诺贝特等淀粉胶囊药品补充申请批件,胶囊制剂放量可期,将成为公司新的强劲增长点

分析师预计16-18年EPS分别为0.44、0.57、0.72元,考虑到可比公司2016年PE介于24-84倍,公司为辅料行业龙头,基于此分析师给予公司40倍PE,目标价17.60元,维持“增持”评级。