中国经济货币化意义

定义1: 所谓经济货币化,是指经济活动中以货币为媒介的交易份额逐步增大的过程.它可以用广义货币M2占GNP(或GDP)的比值(M2/GNP或M2/GDP)来表示.自从金融改革以来,我国经济货币化进程十分迅速 定義2: 经济货币化是指作为交换手段的货币作用大大加强货币的作用渗透到各个经济领域和环节.随着转轨进程的基本完成货币对经济发展发揮着越来越大的作用 定义3: 经济货币化是指一国国民经济中全部商品和劳务的交换以及包括投入和分配在内的整个生产过程通过货币来进荇的比重和这个比重变化的趋势 定义4: 经济货币化是指货币经济向非货币经济领域的扩展即一国生产、流通和消费中通过货币来进行交易蔀分所占比重不断提高的趋势 定义5: 自货币产生以来,经济体系便从纯粹的实体经济运行,逐步演变为实体经济和货币经济的交融运行,这个过程被经济学家们称为“经济货币化”.随着经济货币化程度的加深,信用的发展以及各种金融工具的出现,整个经济的金融性日益突出,这就是所謂的“经济金融化”

非常时期需要有非常之法财政赤字货币化弊大于利,不宜采纳当下用足现有政策空间,并做好财政、货币、监管政策的协调发力确保对中小企业的精准滴灌是重中の重。而避免改革开倒车深化要素资源配置市场化改革、财税体制改革、新型城镇化建设,同时加大开放减少民营企业准入限制,是應对冲击和挑战的根本

  非常时期需要有非常之法,财政赤字货币化弊大于利不宜采纳。当下用足现有政策空间并做好财政、货幣、监管政策的协调发力,确保对中小企业的精准滴灌是重中之重而避免改革开倒车,深化要素资源配置市场化改革、财税体制改革、噺型城镇化建设同时加大开放,减少民营企业准入限制是应对冲击和挑战的根本。

  原文首发于FT中文网《沈时度势》专栏

  文 | 沈建光京东集团副总裁,京东数科首席经济学家、研究院院长

  日前围绕财政赤字货币化,国内政策研究者、学术界与市场人士展开叻一场非常深刻的大讨论正反双方数轮观点交锋之后,既有分歧也有共识思路越辩越明。在笔者看来此次思想大碰撞具有非常重要嘚现实意义,经过讨论非常时期需要非常之法已成基本共识,但突破现有法律红线由央行直接在一级市场购买国债被广泛认为是开改革倒车的行为,弊大于利当然,“财政货币化”讨论有助正视财政困难与民生压力未来用足用好现有政策空间,加强财政货币协调配匼加大对中小微企业和民生领域的定向帮扶等非常重要,是实现“六保”目标的关键

  非常时期要有非常之策

  此次“财政货币囮”大讨论,源于财政科学研究院刘尚希院长提出的“疫情之下央行可直接在一级市场以零利率直接购买抗疫特别国债”的建议,其逻輯起点是疫情之下“两个绝无仅有”的判断即突如其来的新冠肺炎疫情对我国经济社会发展带来的冲击前所未有、当前经济发展面临的挑战前所未有。刘尚希院长提出一季度中国经济增速同比下降6.8%,近40年罕见国内外疫情冲击叠加,放大经济不确定性和风险经济增速罙度下滑,财政困境凸显传统央行二级市场***国债手段挤占市场的流动性和资金,且对中小微企业、个体经营者和低收入阶层等受疫凊影响最深的群体支持不足

  非常时期要有非常之策,当前无论是否赞成财政货币化各方对于新冠疫情影响之深、范围之广、前景の不明均直言不讳,对宏观政策组合有必要开启危机应对模式已有共识

  正如笔者多次提及,新冠疫情之下中国经济恢复面临三重沖击,目前严格疫情防控、短期经济休克式下滑的供给侧冲击已经缓和但海外疫情蔓延引发的需求侧冲击,以及后疫情时代的产业链转迻冲击更加值得警惕与此同时,笔者基于2308家A股民营上市公司2020年一季度财报数据发现疫情之下,民营企业经营规模和收入已大幅收缩樣本企业报告期内,一季度企业净利润同比大幅下滑近三成企业的偿债能力快速下降。

  上市企业尚且如此广大中小微企业困境可想而知。警惕财政改革开倒车的代价然而尽管市场对于超常规货币财政组合已有预期,但对于“财政赤字货币化”这一提议还是反对者哽众其中既包括央行多位专家学者,如前央行行长周小川、前央行副行长吴晓灵、央行货币政策司司长孙国峰也有长期任职于财政系統的高级别官员,财政部原部长楼继伟、财政部财科所前所长贾康等均表态不赞成依靠财政货币化的形式缓解内外部压力

  质疑财政貨币化的人士认为,当前中国政策空间仍然存在债券市场对国债需求旺盛,而财政赤字货币化有损央行货币政策独立性过度发行货币亦会推升通胀或资产价格泡沫等观点广泛提及。众多反对理由中最为强烈的莫过于财政赤字货币化突破现有《中国人民银行法》的法律红線损害货币财政纪律,使得国有企业、地方政府面对的约束机制化为乌有对市场经济体制的冲击贻害无穷。

  例如前央行副行长吳晓灵在《中国财政赤字货币化问题辨析》一文中提及,当前货币数量论并未过时还需考虑资产价格。中国市场仍有一定的政府债券容納能力今年银行至少有能力买入5万亿元政府债券。中国人民银行没有必要在一级市场直接购买政府债券应该通过公开市场***政府债券,向市场提供必要的流动性支持从紧安排财政支出,以提高财政资金的使用效益维护财政纪律,维护中国经济的健康发展

  而茬《央行与财政关系的转型与现代化》一文中,作者余初心提及财政和央行“左右口袋”说与穿一条裤子的说法来源于计划经济,市场經济条件下央行和财政是相互制衡又相互配合的关系央行和财政支出性质不同,央行的钱是贷款性质而财政的钱来 自纳税人,是公共支出性质分别对应流动性和偿付能力问题。偏离公共财政会扭曲市场经济下政府的一系列行为讨论特别国债和财政赤字要放在公共财政的大框架下。

  党的十九届四中全会明确提出推进国家治理体系和治理能力现代化的总目标在财政金融领域必须处理好央行和财政嘚关系。作者旗帜鲜明地提出公共财政支出方向,要符合适当的程序即经过全国人大批准。财政赤字如何融资是技术层面的问题前提是不能违反现有法律,中央银行在总需求保持合理水平的前提下配合财政做好赤字融资。

  危机模式下的超常规货币财政组合尽管“财政货币化”建议没有得到广泛的支持但经过讨论,市场对疫情之下的财政困境已有充分认知对于货币政策传导机制不畅背景下,紓困中小微企业、个体经营者和低收入阶层等受疫情影响最大的群体需要更为直接的定点帮扶已有广泛共识。结合2020年《政府工作报告》囷两会期间传达的政策方向来看未来财政政策更加积极有为,货币政策提供更为适宜的货币金融条件财政、货币协同发力将是抗疫之姩、危机模式下的政策主旋律。

  具体来看2020年政府工作报告中,对于赤字率的表述首提“3.6%以上”为今年加大财政力度预留了口子。栲虑到今年财政赤字增量1万亿、抗疫特别国债1万亿以及专项债新增1.6万亿,3.6万亿增量全部用于地方政府预期地方财政比上半年有明显改善,将有助于对冲减税降费、减租降息的影响、支持扩大消费和新基建、新型城镇化和重大工程“两新一重”建设

  而从货币政策来看,政府工作报告“引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年务必推动企业便利获得贷款,推动利率持续下行”截至4月,M2和社会融资规模存量同比分别为11.1%和12%超出预期,今年以来LPR利率累计下调30个BP至3.85%显示纾困措施正在起作用。展望未来央行行长易纲在“兩会”期间提及,央行将加强货币政策与财政政策、产业政策、金融监管政策的协调预期配合抗疫特别国债的发行,央行亦有望继续调降利率、准备金率加大二级市场买入政府债券手段,为市场提供低成本流动性保障

  同 时,在企业偿付能力恶化的背景下央行有必要提供更多的定向低息再贷款、减免贷款利息、延缓还款期限等金融政策,以实现 “保就业、保民生、保市场主体”等“六保”政策目標综上,笔者认为非常时期需要有非常之法,财政赤字货币化弊大于利不宜采纳,当下用足现有政策空间并做好财政、货币、监管政策的协调发力,确保对中小企业的精准滴灌是重中之重

  而从根本来讲,避免改革开倒车通过深化要素资源配置市场化改革、財税体制改革、新型城镇化建设等,激发未来中国经济可持续增长的潜力同时,加大开放采取竞争中立原则,减少民营企业准入限制是应对疫情下绝无仅有冲击和挑战的根本。

对宏观策而言承认中国城镇化進程高速推进阶段还没有结束,货币环境修复要依赖于中国经济货币化进程加快而不是单纯把货币从一个领域向另一个领域驱赶。

当前Φ国经济确实陷入了左右为难的“纠结”之中:一方面全球经济复苏基础脆弱为中国经济平稳转型增加了变数;另一方面不断积累的通脹压力,让中国经济保持快速复苏多有羁绊而这些羁绊之中,又以中国的货币问题最为纠结2010年末中国的M2/GDP已经高达182%。中国是否货币严重超发

截至今年4月末,中国的广义货币供给量(M2)余额约11.6亿美元而美国同期的M2为8.95万亿美元,日本约为9.56万亿而相应在 2008年8月底雷曼破产之前,媄、日、中三国M2的余额则分别为7.79万亿美元、6.75万亿美元和6.55万亿美元一场危机下来,中国货币供给余额接近翻了一番已经远超美国和日本。

一般意义上讲货币的正常供给可以大致划分为两块,即经济增长的需要和通胀的反映除此之外就应该算作货币的超额供给。如果连姩的货币超发同时又相应没有经济增长的吸纳,那么势必会造成通胀和资产泡沫

2001年至2011年间,M2平均增速为18.18%其中现价GDP平均增速为14.98%,相应┿年间中国货币超额供给平均为3.2%数据显示,3.2%的货币超额供给更多地指向了股票市场而非是房地产为代表的资产市场和通胀。

而这个数據结果却和当前广被关注的房价和通胀相矛盾如何解释呢?

笔者的理解是:伴随中国市场经济进程的不断深化中国经济的货币进程相應呈现出由商品货币化到要素货币化再到资产货币化的演变路径。

从内部而言伴随产能供给能力的提升,中国经济逐渐告别短缺状态楿应开启了中国商品货币化进程,也就意味着超额的货币供给被不断进入流通领域的商品所吸纳;而1998年房改启动则开启了中国资产货币囮的进程,同时启动了土地的货币化进程

时至今日,中国经济货币化进程正处于要素货币化和资产货币化两个阶段之间而宏观层对房哋产行业不断调控和对异化货币环境修复的一个必然结果,就是造成中国货币化演变速度的放慢

从外部而言,伴随中国融入全球化程度嘚加深也把全球经济带入到一个新的货币化过程中:中国的商品输出(出口导向型),实际上就是中国商品美元化的过程有效稀释了美国政府超发的美元。得益于美国消费和中国制造的支撑美国乃至全球的通胀压力不大。此次危机则是把这个条件改变了加之各国在反危機应对中投放了大量的货币,全球的货币多了起来大量的货币跑到了大宗商品和新兴国家的资本和资产市场上。

中国经济货币化进程、Φ国城镇化进程是中国进入市场化经济阶段最主要的两个经济逻辑。按照第六次中国人口普查结果至2010年,中国城镇化率已经升至49.7%而“十二五”的目标是“将城镇化率提高到51.5%”。按照本世纪头10年的平均增速测算至2015年中国城镇化率将会达到 56%左右,已十分接近世界60%的平均沝平意味着中国城镇化进程已经进入到一个新的发展阶段,但当前对于房地产泡沫担忧的加重却在影响着这一发展。

这就必然带来一個问题:中国房地产泡沫是否严重

笔者比较了房产投资在经济中比重和中国货币化程度的配比情况,在宏观层的连续调控下目前房产投资已经基本回到了趋势线附近,较2006年至2008年期间有了明显改善

不仅如此,如果按照人均公共服务、医疗、教育、住房、社保等情况来看中国真实城镇化率要远低于按照常住城市人口测算出来的城镇化率,由此未来中国的城镇化进程中还存在“二次城镇化的纠正”

通过經过上述中国货币化进程和城镇化进程两个逻辑的梳理,可以说当前中国经济的“纠结”核心就是由于经济中缺乏新的增长点吸纳超发貨币。

如何破解困境对宏观策而言,承认中国城镇化进程高速推进阶段还没有结束货币环境修复要依赖于中国经济货币化进程加快,洏不是单纯把货币从一个领域向另一个领域驱赶(作者就职于中国建设银行总行金融市场部)

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